Корпоративные облигации. Структура и анализ. Ричард Уилсон
сделки немедленно «по проводам». Система BondNet, вероятно, сможет повысить ликвидность и улучшить рынок для часто игнорируемого розничного инвестора в облигации.
Это не означает, что биржевой рынок всегда дает инвесторам более высокие цены покупателя и более низкие цены продавца, чем внебиржевой рынок. Эти два рынка могут вести себя независимо друг от друга. Биржевой рынок и его котировки легко подвергаются влиянию небольших сделок. Котировки, даваемые по зарегистрированной на бирже облигации, представляют самую высокую цену, которую готов заплатить покупатель за определенное число облигаций определенного выпуска (бид), и самую низкую цену, по которой некий продавец готов продать определенное число облигаций (офер). Котировка от дилера по облигации, торгуемой вне биржи, может лишь отражать мнение дилера о том, сколько стоит облигация, и не являться наилучшим бидом или офером. Нередко можно видеть, как цена облигации падает на несколько пунктов при продаже всего в несколько тысяч долларов и тут же восстанавливается при последующей покупке. Это может происходить потому, что брокер небрежно разместил клиентский ордер. Скорее всего, ордер предписывал продать (купить) по цене рынка вне зависимости от величины текущего бида или офера[6]. Зачастую лучше размещать лимитные ордера, особенно для менее активно торгуемых выпусков. Кроме того, неактивные выпуски, они и есть не активные: ими торгуют не каждый день. Включение в листинг не означает, что для данной облигации есть активный рынок. В некоторых случаях повышение или снижение на несколько пунктов может происходить из-за изменения со временем уровня процентных ставок, ибо последний раз такая котируемая облигация могла торговаться несколько недель или месяцев назад. Текущая сделка отражает сегодняшние уровни процентных ставок, а не те, что были в прошлом.
Многие инвесторы размещают лимитные ордера, когда торгуют акциями, имеющими очень активные и ликвидные рынки, но игнорируют использование лимитных ордеров для вялоторгуемых облигаций. Как отмечал Бен Уэберман в журнале Forbes: «Котируемый рынок настолько мал и вял, что им легко манипулировать»[7]. Это может звучать слишком категорично, но немалая доля правды здесь есть. Однако, несмотря на недостатки, рынок котируемых облигаций дает многим инвесторам необходимое ощущение безопасности, ибо цены сделок публикуются для всеобщего обозрения.
На Нью-Йоркской фондовой бирже большинство сделок по неконвертируемым облигациям обрабатывает автоматизированная система торговли облигациями (Automated Bond System®, ABS). Сделки по конвертируемым облигациям исполняются в облигационном зале биржи и информация о них отражается в ABS. Система позволяет своим пользователям направлять свои заявки по котируемым облигациям непосредственно на биржу для электронного исполнения. Ордера можно легко и быстро вводить, изменять или отменять через терминалы,
Лоуренс Чемберлен в книге «Принципы инвестирования в облигации» (Lawrence Chamberlain, The Principles of Bond Investment, New York, NY: Henry Holt and Company, 1911, pp.67 and 68) сказал следующее о ненадежности некоторых биржевых котировок:
«Хотя биржевые котировки, особенно в Нью-Йорке, являются очень удобным источником информации для целей оценки, ипотеки и продажи, им не всегда можно верить, особенно при оценке больших количеств облигаций. Предположим, что некое учреждение владеет бумагами по ссуде некой железной дороги в размере 500 тысяч долларов, имеющими бид 931/4 и аск 955/8. По неопытности можно подумать, что эти облигации можно продать по 94 или что-то вроде этого. Однако вполне может оказаться, что по 955/8 предлагались облигации на сумму 100 тысяч долларов, но лишь три облигации можно было купить по 931/4 и только немногие были готовы купить по цене между 931/8 и 911/2. Как такой листинг может помочь в правильной оценке этой облигации?»
Конечно, манипулирование не является видом деятельности, присущим лишь биржам. Внебиржевой рынок на протяжении многих лет также подвергался критике в связи с манипулированием рынком облигаций. Более подробно о торговле котируемыми облигациями вы можете прочитать в материале: David Henry «Patience Rewarded», Forbes (May 19, 1986), p. 82. См. также Ben Weberman, «Comparison Shopping,» Forbes (October 6, 1986), p. 203. Пару примеров биржевой манипуляции дает Лоуренс Чемберлен (op. cit., p. 68):
«Время от времени влияние на котировки оказывают манипуляции того или иного рода. Несколько лет назад на Чикагской бирже было предложение о покупке Lake Street Elevated 5s по 87. При появлении двух облигаций для продажи по этой цене котировка испарилась, и спрос не появлялся до тех пор, пока облигации не стали предлагаться на 10–12 пунктов ниже. Сделка в конечном счете была проведена вне биржи, вероятно для того, чтобы не обидеть банки, которые могли давать ссуды под них в размере 75 центов на доллар.
Два больших выпуска American Telephone and Telegraph Company котировались и на Бостонской, и на Нью-Йоркской биржах. Весной 1908 года миллионы этих облигаций все еще находились у андеррайтеров. Некоторое время можно было приобрести их на Уолл-стрит примерно на 3/4 пункта дешевле, чем на бирже. Человек, знакомый с размещением биржевых выпусков железнодорожных облигаций, знает, что и они тоже не всегда соответствуют своему естественному инвестиционному уровню».
Сегодня инвесторы защищены лучше, чем столетие назад. Биржи и другие регуляторы торговли ценными бумагами осуществляют постоянные надзорные мероприятия с целью свести манипулирование к минимуму. Однако, как и в других видах экономической деятельности, покупатель должен быть настороже. А еще лучше стать информированным инвестором.