Иррациональный оптимизм. Как безрассудное поведение управляет рынками. Роберт Шиллер
цен. Например, в результате перенаселения возникла нехватка земли, что в конечном итоге взвинтило цены на жилье. Но мы не могли в то время неожиданно начать испытывать нехватку земли, поскольку население росло постепенно. Другая «теория» связывает резкий ценовой скачок с дороговизной рабочей силы и стройматериалов (древесины, бетона, арматуры и пр.), вызванной особенно повышенным спросом на них. Однако затраты на строительство подчинены долгосрочным трендам. Согласно еще одной красивой версии, причина бума лежит в повсеместном сокращении процентных ставок в условиях слабой мировой экономики. Безусловно, низкие процентные ставки способствуют в какой-то степени росту цен, однако на протяжении истории центральные банки проделывали это много раз, но никогда еще это не приводило к подобного рода бумам.
Что же стало причиной бума на рынке жилья, причем в самых разных уголках мира? Очень важно разобраться в этом феномене. Многие опасаются, что взлет цен на недвижимость в указанных выше странах закончится так же драматично, как это было в 1980-е с ценами на участки урбанизированных земель в Японии, которые после достижения своего пика снижались в реальном выражении в течение добрых десяти лет. Разобраться в природе таких скачков цен и в том, к чему они могут привести, – задача непростая. Ряд подсказок вы найдете в этой книге.
Для начала я попытаюсь рассмотреть последние события на рынке с точки зрения более долгосрочной исторической перспективы. Такое происходит впервые или история уже знает примеры подобного рода событий? На самом ли деле цены на жилье демонстрируют сильный и стабильный восходящий тренд, как об этом свидетельствуют многие из тех, кто охвачен «синдромом бума», или это лишь их фантазия? Что нам говорит история о происхождении бумов на рынке недвижимости? Один из важных выводов этой главы состоит в следующем: сегодня спекуляции с ценами на жилье пустили свои корни на национальном и международном уровне, причем так глубоко, как никогда прежде.
Долгая история цен на жилье
Индекс цен на жилье в США с 1890 г. я построил, собрав воедино все возможные сведения о ценах на стандартный дом и создав еще один индекс, для которого мои научные ассистенты под моим руководством обеспечили нужную информацию, чтобы заполнить пробел с 1934 по 1953 г. На рис. 2.1 представлен этот показатель, а также динамика затрат на строительство, рост населения США и долгосрочные процентные ставки начиная с 1890 г.
Жирная сплошная линия (левая шкала): реальный (скорректированный на инфляцию) индекс цен на жилье в США (1890 г. = 100), построенный автором на основе нескольких существующих индексов и исходных данных по ценам на жилье{17}; тонкая линия (левая шкала): реальный индекс затрат на строительство (1979 г. = 100), построенный автором на основе двух официальных индексов{18}; тонкая линия (правая шкала): население США в млн человек (данные Бюро переписи населения США); самая нижняя тонкая линия (левая шкала): долгосрочная процентная ставка, график которой построен автором на основе данных из двух источников
Чтобы рассчитать цены на жилье для рис. 2.1, я сначала соединил различные годовые индексы (умножив каждый из них на константу, чтобы выровнять индексы в пересекающиеся годы) и получил номинальный индекс цен на жилье. Затем номинальный индекс был скорректирован на индекс потребительских цен.
Даже притом что до 1960-х гг. индексы цен на жилье регулярно не публиковались, ряд экономистов самостоятельно строили индексы, охватывающие большую часть лет, начиная с 1890 г. Мы обнаружили, что при построении индексов цен с 1890 по 1934 г., а также с 1953 г. и по сегодняшний день была предпринята попытка сохранить качество жилья постоянным.
Номинальный индекс цен на жилье 1890–1934 гг. взят отсюда: Leo Grebler, David M. Blank, Louis Winnick, “Capital Formation in Residential Real Estate: Trends and Prospects” (Princeton, N.J.: National Bureau of Economic Research and Princeton University Press, 1956). Это индекс, построенный на основе повторных измерений с использованием данных анкетирования владельцев жилья в 22 городах США, которых просили оценить свой дом (квартиру) в 1934 г., а также указать дату и цену покупки жилья. Вследствие того что в его основе лежит принцип повторных измерений в отношении индивидуального жилья, результаты можно считать защищенными, в отличие от простой средней цены, от любого предвзятого отношения, от любых изменений, связанных с проданными домами или увеличением размера и качества нового жилья. Недостаток такого подхода заключается в том, что все зависит от того, насколько точно помнят владельцы жилья, участвующие в опросе, первоначальную цену своей покупки.
Номинальный индекс цен на жилье, который мы построили для 1934–1953 гг., представляет собой простое среднее по пяти крупным городам, для которых были взяты медианные цены на жилье на основе предложений, рекламируемых в газетах. В число этих городов попали: Чикаго, Лос-Анджелес, Новый Орлеан, Нью-Йорк и Вашингтон. Мои студенты собрали данные, используя микрофильмы газет, хранящиеся в библиотеке Йельского университета, – примерно по 30 цен для каждого города за каждый год, кроме пятого города, Вашингтона, данные за 1934–1948 гг. по которому были взяты из информации по средним ценам из книги E. M. Fisher, “Urban Real Estate Markets: Characteristics and Financing” (New York: National Bureau of Economic Research, 1951). Но, глядя на данные по средним ценам за 1934–1953 гг., мы видим, что никто не пытался их скорректировать с точки зрения изменения качества жилья, как это было в индексах, которые мы использовали для других периодов. Увеличение размера и повышение качества жилья ведут к повышению средней цены, поэтому я избегал использовать средние цены вне периода с 1934 по 1953 г.
Номинальный индекс цен на жилье с 1953 по 1975 г. является составным элементом индекса потребительских цен (CPI) США, отражающего цену покупки жилья. Бюро трудовой статистики аккумулировало данные по ценам на жилье за тот период времени по тем домам и квартирам, возраст и площадь которых остаются неизменными. В 1980-х они прекратили расчет этого индекса, после того как переключились на арендный эквивалент жилья в CPI. Они произвели подобную замену, чтобы скорректировать то, что считалось концептуальным недостатком жилищной составляющей индекса потребительских цен: CPI, как предполагается, является ценой потребительских товаров и услуг, а не инвестиционных активов. В нашем случае, однако, возможна и покупка вторичного жилья. Тем не менее существуют определенные недостатки в учитываемых покупках жилья, особенно если учитывается только жилье, приобретенное с помощью ипотеки с государственным субсидированием, и процедура, которую использовало Бюро трудовой статистики для внесения корректировок максимума по ипотеке, не была оптимальной. См. J. S. Greenlees, “An Empirical Evaluation of the CPI Home Purchase Index 1973–8,”
Номинальным индексом цен на жилье для 1975–1987 гг. является индекс цен на жилье в США, публикуемый Отделом надзора за предприятиями жилищной сферы и доступный на их веб-сайте. Это индекс повторных продаж, с помощью которого контролируется изменение качества жилья. Номинальный индекс цен на жилье для 1987–2004 гг. представляет собой индекс цен на жилье на основе повторных продаж, рассчитываемый Fiserv CSW, Inc., преемником Case Shiller Weiss, Inc.
С 1987 г. данные CSW и Отдела по надзору за предприятиями жилищной сферы демонстрировали одинаковую картину, хотя график роста у CSW немного более резкий – это можно отнести к тому факту, что в основе нашей информации лежат только фактические продажи, тогда как у Отдела по надзору как фактические продажи, так и оценочная стоимость объектов жилья. Оценочная стоимость представляет собой несколько вялый показатель, чтобы отвечать новым условиям рынка.
Индекс потребительских цен, используемый для корректировки на инфляцию номинальных данных, чтобы сделать их реальными, примененный на рис. 1.1, един на протяжении всей книги.
Индекс соединяет два индекса затрат на строительство. Первый, для 1890–1915 гг., был взят из книги Leo Grebler, David M. Blank, Louis Winnick, “Capital Formation in Residential Real Estate” (Princeton, N.J.: Princeton University Press, 1956), табл. B-10, колонка 1 (Housekeeping), с. 342. Их индекс представляет собой средневзвешенную от заработной платы в час у представителей строительных специальностей и индекса цен на материалы. Второй – индекс затрат на строительство, публикуемый журналом