Gerencia financiera basada en valor. Maximiliano González
(VPN)1:
Hay tres conceptos importantes en esta definición. El primero es que el valor presente de los FLC producidos por el activo sobre el cual se está tomando la decisión (p. ej., empresa, proyecto) constituye la riqueza. Es decir, una decisión siempre implica un hecho presente (p. ej., invertir en algún activo) cuyo efecto se observará en el futuro. Por lo tanto, se necesita estimar el valor presente de ese flujo de beneficios que ocurrirá en el futuro, y para ello el decisor debe tener claro cuál es su costo de oportunidad. Para una empresa dicho costo de oportunidad es el WACC, es decir, el costo de financiar la inversión en activos. Entonces, del WACC de la empresa que está tomando la decisión se descuentan los FLC.
Para entender esto más claramente suponga que una empresa está estudiando la posibilidad de invertir cierta suma de dinero en un proyecto de inversión. Esa suma puede estar invertida en cualquier otro proyecto de riesgo similar. Por lo tanto, para que tenga sentido tomar esa decisión, los rendimientos esperados deben ser superiores a dicho costo de oportunidad. Ese costo de oportunidad es justamente el WACC. Sin embargo, en la práctica la mayoría de emprendedores, e incluso administradores de la pequeña y mediana empresa, desconocen el costo de oportunidad de la empresa. Es decir, desconocen su WACC. Lo anterior implica que las decisiones se toman sin saber a ciencia cierta el costo asociado a la consecución de recursos financieros. Para tomar una buena decisión financiera es imprescindible tener por lo menos un cálculo aproximado del WACC de la empresa, estimando el costo de financiarse con acreedores financieros, y el costo de financiarse con accionistas, es decir, el costo de oportunidad de aquellos que aportan el capital. A este cálculo se dedica más adelante un capítulo completo.
El segundo concepto son los valores de mercado. La principal diferencia entre la contabilidad y las finanzas es que la primera se alimenta generalmente de valores históricos mientras que la segunda lo hace con valores de mercado. Es necesario aclarar que mediante el registro se busca que los libros contables reflejen la realidad financiera de las empresas, lo que implica valorar adecuadamente los activos. Por ejemplo, bajo normas contables de información financiera se revalúan los activos para que reflejen un valor más cercano al de su liquidación en el mercado. De igual manera, se registra el deterioro de activos como los inventarios y la cartera, a fin de que reflejen la liquidez que la empresa puede obtener mediante la inversión en esos rubros. Sin embargo, desde el punto de vista financiero los activos valen por su capacidad de generar flujos de caja futuros, lo cual puede significar un valor mayor al que pagaría el mercado si la empresa se estuviese liquidando. Así, siempre es posible que haya una diferencia entre el valor estimado, desde el punto de vista financiero, para los activos, y el valor con el que aparecen registrados contablemente.
En el caso de una empresa listada en bolsa el valor de mercado refleja el valor presente de los flujos de caja futuros esperados por el propietario de la acción. Por lo tanto, el valor de mercado de una acción es un valor de equilibrio que surge cuando el precio de la demanda se equipara con el precio de la oferta. Así, si el precio de las acciones de una empresa que cotiza en bolsa está por debajo de su valoración (subvaluada), muchos inversionistas estarían interesados en adquirirla presionando su precio al alza; por el contrario, si el precio es mayor al esperado (sobrevaluada), los inversionistas estarían incentivados a venderla presionando el precio a la baja. Más adelante se estudia un ejemplo de la forma como esta noción de valor de mercado genera unos estados financieros muy distintos a los de la contabilidad.
El tercer concepto, es el significado propio del VPN. El VPN mide la cantidad de valor que se está generando (VPN > 0) o destruyendo (VPN < 0). Se puede entender el VPN en términos coloquiales como la cantidad de riqueza generada por el proyecto o la inversión realizada. Para ver esto suponga el siguiente ejemplo: una inversión de 1.000 genera un FLC de 1.500 dentro de dos años. Si el WACC es 12%, ¿es bueno ese proyecto? Para contestar se calcula primero el VPN:
De acuerdo con los resultados es un buen proyecto porque genera un VPN positivo igual a 196, pero surge la siguiente pregunta: ¿si los 196 representan un verdadero aumento de la riqueza hoy, entonces, en principio, se podría aumentar la capacidad de consumo hoy? ¿Se pueden gastar esos 196 hoy? La respuesta es sí, reconociendo la existencia de los mercados financieros. Suponga que quiere gastar ese dinero hoy pero el FLC solo lo recibirá en dos años, entonces puede ir al mercado financiero y pedir ese dinero prestado. Suponga, además, que el mercado financiero está de acuerdo con usted acerca de la relación riesgo/rendimiento de ese proyecto y le presta al 12%.
De esa forma, si pide prestado hoy una cantidad, VP, igual al valor presente de los 1.500 que recibirá en dos años, entonces,
Con ese dinero se realiza la inversión de 1.000 y se queda con los 196 para el consumo hoy. Note con este sencillo ejemplo que el VPN es riqueza real hoy producto de un proyecto de inversión. Así, en términos muy concretos, agregar valor significa tomar buenas decisiones financieras que aumenten la cantidad de riqueza disponible.
El siguiente ejemplo muestra una perspectiva que incorpora las expectativas de los inversionistas, en particular, los movimientos que ocurren en el balance de mercado de la empresa. En este texto se utiliza la terminología balance de mercado como una especie de estado financiero que incorpora las expectativas de mercado de los inversionistas en la realidad financiera de la empresa. Se diferencia del estado de situación financiera o balance general precisamente en el hecho de reflejar realidades de mercado que la contabilidad no alcanza a capturar a la misma velocidad.
Por ejemplo, un indicador comúnmente utilizado en finanzas es la Q de Tobin. Recibe este nombre porque fue popularizado por James Tobin, profesor de la Universidad de Yale, quien se hizo acreedor al Premio Nobel de Economía en 1981. El indicador básicamente resulta de la relación del valor de mercado de la empresa sobre el valor en libros de sus activos. Inicialmente se propone que una empresa que tiene una razón o indicador Q superior a 1 está sobrevaluada. Sin embargo, una explicación alternativa, suponiendo que los mercados son eficientes, es que los inversionistas reconocen que la empresa cuenta con oportunidades de inversión y proyectos que generan flujos de caja superiores al costo de reemplazar sus activos. Así, se hace evidente una diferencia entre el valor de los activos de una empresa y el valor de la empresa en el mercado, es decir, entre los valores contables y los valores de mercado.
Considere una empresa, Grupo Industrial xyz, financiada totalmente con patrimonio y cuya utilidad anual se estima en 100 millones de pesos a perpetuidad. La empresa actualmente no tiene posibilidades de crecimiento por lo que todas las utilidades son repartidas como dividendo a sus accionistas. La empresa tiene 10 millones de acciones, por lo que cada acción recibe un dividendo de 10 pesos. Suponga además que el costo del patrimonio para ese tipo de negocios sin deuda es 10%. Como se explicó en capítulos posteriores, este costo del patrimonio tiene en cuenta las condiciones de mercado y el riesgo asociado a invertir en la empresa, de tal manera que resulta un costo de oportunidad ajustado por riesgo. El balance de mercado de esta empresa sería el siguiente:
| Tabla 1. Ejemplo balance de mercado | |
| Grupo Industrial XYZ | |
| Activos actuales (*) | 1.000 |
| Total | 1.000 |
| Pasivos | 0 |
| Patrimonio (**) | 1.000 |
| Total | 1.000 |
| (*) La empresa está totalmente financiada con patrimonio, a un costo de oportunidad de 10%, el valor presente de los flujos de caja que generan los activos es 1.000 (= 100/0,10). | |
| (**) Como existen 10 millones de acciones, cada acción tiene un precio de 100 (= 1.000/10). | |
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