Рынок субфедеральных заимствований в России: воздействие фундаментальных факторов и пути развития. Монография. Наталья Морыженкова
муниципальных ценных бумаг
Муниципальные ценные бумаги обычно размещаются через андеррайтинговый процесс, в котором один или несколько брокеров-дилеров или дилеров по муниципальным ценным бумагам приобретают ценные бумаги напрямую от эмитента и затем продают их инвесторам. Группа андеррайтеров, сформированная для покупки ценных бумаг и разделения рисков размещения выпуска, называется синдикатом.
Рисунок 2.2. Держатели муниципальных ценных бумаг по категориям инвесторов на конец первого квартала 2014 года
Как правило, вознаграждение андеррайтеров за размещение муниципальных ценных бумаг формируется за счет разницы между ценой выкупа выпуска у эмитента и ценой перепродажи ценных бумаг инвесторам. Это разница называется дисконтом андеррайтера или валовым андеррайтинговым спредом. После того как общие условия сделки согласованы, готовится предварительный официальный отчет для распространения среди потенциальных инвесторов. Некоторые андеррайтеры и эмитенты также проводят роуд-шоу – презентацию для инвесторов, – как часть маркетинговых усилий по размещению выпуска, где инвесторы могут задать вопросы относительно финансирования.
Два основных метода андеррайтинга муниципальных ценных бумаг – это договорные продажи и конкурентные продажи. В 2011 г. 54,4 % из 13463 выпусков муниципальных ценных бумаг были размещены через андеррайтинг с договорными продажами и 42,2 % – через конкурентные продажи; оставшиеся 3,2 % были проданы через частное размещение[26].
Договорные продажи
В типичной договорной продаже эмитент выбирает андеррайтера, который будет главным менеджером до даты продажи ценных бумаг инвесторам. Эмитент может разрешить главному менеджеру быть единственным менеджером выпуска или эмитент может выбрать одного и более главных со-менеджеров или одного и более со-менеджеров. Эти выборы могут быть сделаны с помощью формального запроса предложений или другими способами. Главный менеджер определяет размер и состав эмиссионного синдиката.
В зависимости от различных факторов, включая размер выпуска и его потенциальную прибыльность, главный менеджер может решить взять на себя и других менеджеров функции ценообразования и продажи ценных бумаг вместо формирования синдиката. В некоторых случая (особенно при малых объемах выпуска) «продающая группа» может быть частью размещения. Члены продающей группы – это брокеры и дилеры, которым главный менеджер разрешает покупать размещаемые муниципальные ценные бумаги для перепродажи на тех же условиях, что и для андеррайтеров. Члены продающей группы не участвуют в андеррайтинговой прибыли, но также и не принимают на себя риск андеррайтеров в части выкупа всех неразмещенных ценных бумаг.
Договорной андеррайтинг не настолько рискован для андеррайтеров как андеррайтинг с конкурентными предложениями, потому что цены муниципальных ценных бумаг основываются на том, как бумаги продаются во время размещения, и андеррайтер может скорректировать дату продаж