Die Regulierung innovativer Finanzinstrumente. Thomas Weck
rel="nofollow" href="#ulink_17596223-e8c0-5b5e-87df-a282ccf1f91c">79 Art. 3 Abs. 1 Nr. 10 RL 2013/36/EU. 80 Barth/Schnabel, Why banks are not too big to fail – evidence from the CDS market in: 28 Econ. Policy 335, 340f. (2013); Paltalidis u.a., Transmission channels of systemic risk and contagion in the European financial network, 61 J. Bank. & Finance 36 (2015); Paddrick/Park/Wang, Bank Networks and Systemic Risk: Evidence from the National Banking Acts, OFR Working Paper No. 16-13, 6. Dezember 2016, S. 3, 31–36; abrufbar: https://www.financialresearch.gov/working-papers/files/OFRwp-2016-13_Bank-Networks-and-Systemic-Risk.pdf. 81 Siehe z.B. Kapadia u.a., Liquidity Risk, Cash Flow Constraints, and Systemic Feedbacks, in: Haubrich, Joseph G./Lo, Andrew W., Quantifying Systemic Risk, 1. Aufl. 2013, 29 (30f.); Bluhm/Krahnen, Systemic risk in an interconnected banking system with endogenous asset markets, 13 J. Financ. Stab. 75, 76 (2014), jeweils mit Nennung weiterer Risikokanäle); außerdem die in der vorigen Fn. zitierten Quellen. 82 Nachweise z.B. bei: Barth/Schnabel, Why banks are not too big to fail – evidence from the CDS market in: 28 Econ. Policy 335, 337ff. (2013); Niepmann/Schmidt-Eisenlohr, Bank bailouts, international linkages, and cooperation, 5 Am. Econ. J.-Econ. Polic. 270, 272f. (2013); ausgehend von offenen Kreditpositionen interessant Battiston u.a., DebtRank: Too Central to Fail? Financial Networks, the FED and Systemic Risk, NatureScientific Reports Vol. 2, Article 541, 2. August 2012. 83 Burkart/Bouveret (ESRB), Macro-prudential Commentaries, Issue No. 3, Juli 2012, S. 7ff. (Haushalts-, Bankkanal); Bluhm/Krahnen, Systemic risk in an interconnected banking system with endogenous asset markets, 13 J. Financ. Stab. 75, 80ff. (2014) (Bankgröße und direkte/indirekte Aussetzung). 84 Kapadia u.a. (Fn. 81), 29 (30f.). 85 Siehe z.B. Ansidei u.a. (ESRB), Money Market Funds in Europe and Financial Stability, Occasional Paper Series No. 1, Juni 2012, S. 18. 86 Siehe oben Abschn. C.I.2 (S. 22). 87 Dazu Hirshleifer/Hong Teoh in: Hens/Schenk-Hoppé, Handbook of Financial Markets: Dynamics and Evolution, 1. Aufl. 2009, S. 1 (27f., 39ff.) m. weit. Nachw. 88 Siehe unten Kap. 3.E.III.2 (S. 72). 89 Siehe z.B. FCIC, The Financial Crisis Inquiry Report, Final Report of the National Commission on the Causes of the Financial and Economic Crisis in the United States, Januar 2011; abrufbar: https://www.gpo.gov/fdsys/pkg/GPO-FCIC/pdf/GPO-FCIC.pdf; Ramskogler, Tracing the origins of the financial crisis, OECD Journal: Financial Market Trends 2014/2, 47 (2015); Brunnermeier, Deciphering the Liquidity and Credit Crunch 2007–2008, 23 J. Econ. Perspect. 77 (2009); ders./Oehmke, Bubbles, Financial Crises, and Systemic Risk, NBER Working Paper 18398, September 2012, S. 3ff. Marktschocks dürften – abgesehen davon, dass sie systemische Risiken auslösen können – selbst kein notwendiger Bestandteil solcher Risiken sein; anders möglicherweise De Bandt/Hartmann (EZB), Systemic risk: a survey, ECB Working Paper No. 35, November 2000, S. 10ff., insb. S. 11. 90 Siehe Brunnermeier/Oehmke, Bubbles, Financial Crises, and Systemic Risk, NBER Working Paper 18398, September 2012, S. 60ff. 91 FCIC, The Financial Crisis Inquiry Report (Fn. 89), S. 83ff.; kritisch mit Blick auf die Finanzkrise 2008–2012 auch Stiglitz, Macroeconomics, Monetary Policy, and the Crisis in: Blanchard u.a., In the Wake of the Crisis, 1. Aufl. 2012, S. 31ff.; Schulmeister, Wirtschaftsdienst 2018, 553. 92 Kritisch zur Entwicklung in der Finanzkrise etwa Hellwig in: Hellwig/Höfling/Zimmer, Gutachten E/F/G zum 68. Deutschen Juristentag – Finanzmarktregulierung: Welche Regelungen empfehlen sich für den deutschen und europäischen Finanzsektor?, 1. Aufl. 2010, S. E 35ff. 93 Siehe unten Kap. 4.A.III (S. 163).
D. Zusammenfassung
Der Zweck von Transaktionen mit Finanzinstrumenten ist es im Wesentlichen, erwartete Kapitalflüsse entweder auszulösen oder damit zu handeln. Die Transaktionen sind mit Risiken behaftet, da für die Marktteilnehmer Unsicherheiten aufgrund unvollständiger Informationen bestehen. Jede Transaktion mit Finanzinstrumenten weist ein eigenständiges Risikoprofil auf. Dieses setzt sich aus transaktionsbedingten und sonstigen Risiken zusammen. Zu den transaktionsbedingten Risiken zählen Erfüllungs- bzw. Ausfallrisiken, Marktrisiken (z.B. Kursrisiken, Zinsänderungsrisiken) und das Risiko der Veränderung dieser Risiken (Schwankungsrisiko). Hinzu treten nicht transaktionsbedingte Risiken, insbesondere das von jedem Transaktionspartner zu tragende Risiko der eigenen finanziellen Leistungsfähigkeit (Liquiditätsrisiko) und viele Verlustrisiken, die durch die Unangemessenheit oder das Versagen von internen Verfahren, Menschen und Systemen oder durch externe Ereignisse verursacht werden (operationelle Risiken). Eine weitere im vorliegenden Zusammenhang relevante Risikokategorie bildet das Risiko einer Fehlbewertung anderer Risiken (Modellrisiko).
Die Risiken von Transaktionen mit Finanzinstrumenten können abgesehen von den Transaktionspartnern gegebenenfalls Dritte treffen. Ein Grund hierfür ist, dass die zugrunde liegenden Verträge nicht nur Risiken zwischen den Transaktionspartnern verteilen, sondern auch als Risikokanäle wirken können. Dazu kann es etwa dann kommen, wenn ein Transaktionspartner Risiken auf den anderen ab wälzt, sodass dieser Risiken an andere Marktteilnehmer weitergibt (Risikoexternalisierung). Dies kann stattfinden, bevor oder nachdem die relevante Transaktion zwischen den Transaktionspartnern begründet worden ist (Negativauslese bzw. moralisches Risiko). Davon abgesehen kann eine Transaktion die Risiken für Marktteilnehmer außerhalb der Transaktion verändern (Risikoverkettung).
Problematisch können externalisierte bzw. verkettete Risiken werden, soweit sich dadurch das gesamtwirtschaftliche Risiko erhöht (sog. makroökonomische Risiken). Eine solche Risikoerhöhung ist umso problematischer, je mehr es zu unkontrollierbaren Ansteckungseffekten und damit zu einer Gefährdung der Stabilität des gesamten Finanzsystems kommen kann. Nach dem gegenwärtigen Forschungsstand können Transaktionen mit Finanzinstrumenten Ansteckungseffekte vor allem dann auslösen, wenn bei einzelnen Marktteilnehmern große, komplexe oder viele Risiken konzentriert sind oder wenn solche Risiken bei vielen Marktteilnehmern parallel auftreten. Wenn sich unter solchen Bedingungen Risiken in einer das Finanzsystem gefährdenden Weise realisieren, kann dies schwerwiegende negative Auswirkungen auch auf die Realwirtschaft haben.
Aufsichtsrechtlich kann die Ansammlung potenziell makroökonomisch relevanter Risiken nur begrenzt hingenommen werden kann. Denn sie sind schwer zu überblicken und dementsprechend, wenn sie sich realisieren, auch schwer zu beherrschen.
A. Einführung
Im folgenden Abschnitt wird zunächst begrifflich eingegrenzt, was unter einem Finanzinstrument zu verstehen ist (Abschn. B). Anschließend werden die an den Finanzmärkten verwendeten Finanzinstrumente und deren Einsatzmöglichkeiten kategorisiert und die Risikostruktur der betreffenden Transaktionen näher beleuchtet. Dabei sind nicht nur die im bilateralen Verhältnis zu tragenden Risiken zu betrachten, sondern insbesondere auch die Möglichkeiten, dass es im Rahmen der Transaktion zu einer Risikoexternalisierung bzw. -verkettung kommt (Abschn. C–O). Schließlich ist in Betracht zu ziehen, dass die Risikobeurteilung gerade im Falle des Einsatzes komplexer Finanzinstrumente dadurch erschwert werden kann, dass verschiedene Finanzinstrumente und die damit verbundenen Risiken im Rahmen einer Finanzmarkttransaktion kombiniert werden. Deshalb schließt das Kapitel mit einem illustrierenden Beispiel, in dem eine mögliche derartige Finanzmarkttransaktion dargestellt wird und die dabei relevanten Risiken herausgearbeitet werden (Abschn. P).
B. Der Begriff des Finanzinstruments
I. Allgemeines